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8月27日晚间财政部发布消息称，自2023年8月28日起，证券交易印花税实施减半征收。而后证券交易所亦发布通知将投资者融资买入证券时的融资保证金比例下调至80%。此举意在活跃资本市场、提振投资者信心，笔者认为对债市影响多为短期情绪冲击，并不影响债市的趋势性行情走势。

近期，国债期货价格波动加剧，主要因近日央行调降OMO 7天利率10bp和MLF1年期利率15bp，降低了整体利率走廊价格中枢。随后上周一央行宣布1年期LPR利率下调10bp，5年期LPR并未下调，这是自2019年LPR改革来首次LPR5年期利率并未跟随MLF利率下调。截至上周五收盘，T2312收于元，TL收于元，TF收于元，TS收于元，整体国债期货呈现出长端的交易热情与价格波动幅度大于短端的局面。

笔者认为，本次LPR利率非对称性下调，主要是为了维护银行净息差在合理水平。稳定合理的净息差水平是保障银行利润和抵御风险的必要条件，且金融稳定也是稳增长目标的前提条件之一。我们参考一般贷款加权平均利率与MLF的利差可以发现，截至今年二季度末，两者利差仅为%，非常接近MPA考核标准的%。较低的净息差使得银行未来压缩贷款利率与MLF利率利差的空间相对有限。因此，未来LPR5年期的下调可能还需要通过先行引导银行负债端成本下行来实现。此外，LPR5年利率与房贷挂钩，本次未下调LPR5年期利率或意味着房地产端的政策调控相对温和，目前地产高频数据仍然表现偏弱，后续主要关注各地对于调降存量房地产利率等增量地产支持政策的落地方式。

从流动性的角度来看，上周央行公开市场操作净回笼740亿元，受跨月影响，资金面小幅收敛但仍处在合理宽裕区间。后续来看，笔者认为，下半年的降准窗口期并未关闭。目前根据我们测算以及政府债历年发行节奏来看，9月份是政府债供给大月，政府债净融资规模或超万亿元，央行仍有可能择机降准以助力政府债的顺利发行，并为后续的化债工作创造合理宽裕的货币条件。

从信贷投放的角度来看，截至8月下旬，整体票据利率仍然呈现出下行趋势，8月23日半年期国股银票转贴利率下行至%，为今年新低。偏弱的票据利率一方面意味着央行在引导整体利率走廊中枢下行，票据利率亦跟随下行；另一方面，票据作为银行信贷冲量的重要工具，票据利率下滑仍反映出当下信贷投放偏弱。居民和企业端信贷需求的回复仍需时间，未来数月信贷数据的支撑更可能来自政府债券发行节奏的加快。

总体来看，从MLF利率与十年期国债收益率相对估值的角度来说，笔者认为，十年期国债收益率难以大幅偏离一年期MLF政策利率中枢。因此在基本面和政策面出现增量信息前，十年期国债收益率或维持低位振荡的局势，后续上行的幅度将取决于政策出台的强度和经济数据的验证，在高频数据出现季节性拐点前利率上行的风险有限。而对于短端国债而言，偏弱的信贷需求仍需央行宽松的货币政策支持。因此短期内合理充裕的货币条件预期不会发生变化，跨月结束后预计DR007仍会重回OMO7天利率下方，短端国债收益率不具备趋势上行的条件。

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